はじめに

昨今、アクティビストによる株主提案が急増しており、提案を受けた会社としては、平時の株主総会とは異なる対応や検討が求められる。株主提案がなされる場合には、事前に質問状が送付されるなど一定の兆候が見られることも多いものの、招集通知の発送が近い時期に予想もしていなかった株主提案が突如なされ、時間的余裕のない中での対応を迫られる可能性も否定できない。
本稿では、アクティビスト等から株主提案がなされた株主総会への対応として、上場会社が押さえておくべきエッセンスや実務上のポイントについて解説する。

株主提案の要件の確認

形式的要件

株主提案を受けた会社としてまず対応すべきは、株主提案が適式な方法によってなされているか否か（形式的要件）の確認である。
株主提案の形式的要件は図表1のとおりである。

図表1　株主提案の形式的要件

※1　民法140条に基づき、「中6か月」が必要とされている（東京高判昭和61年5月15日・判タ607号95頁）。
※2　※1と同様、「中8週間」が必要とされている（大阪地判平成24年2月8日・金判1396号56頁）。なお、中8週間空けた日が日曜日その他の休日であった場合の取り扱いについては、期間はその翌日をもって終了すると定める民法142条を準用または類推適用して、株主の権利行使期間を伸長する方向で、8週間前の日の翌日が権利行使期限となると解されている。
※3　会社がホームページに掲載しているメールアドレスなどに電子メールを送付する方法により株主提案がなされる場合も考えられるところ、当該電子メールにファイルが添付されていた場合には「書面」により株主提案がなされていると解して株主提案として取り扱うべきである。他方、電子メール本文に株主提案の内容が記載されていた場合には、株主提案の内容等に応じて、適法な株主提案として取り扱うか、あるいは、株主に対して「書面」で提出するよう補正を求めることが考えられる。

実務上、形式的要件が問題になることは基本的にないが、個別株主通知から権利行使までに間がある場合や株主であることについて疑義が残る場合は、権利行使時点で株式を保有していることを、社債株式振替法277条に基づく情報提供請求により確認することも考えられる。

実質的要件

上記の形式的要件が充足されている場合であっても、①株主提案権の範囲を逸脱している場合や、②拒絶事由が認められる場合、③権利濫用となる場合などには株主提案は実質的に違法なものとして取り扱われるため、これらに該当するかを確認する必要がある（実質的要件）。

（1） 株主提案権の範囲を逸脱している場合

取締役会設置会社の株主総会は、「会社法に規定する事項」および「定款で定めた事項」のみ決議をすることが可能であるところ、議題提案権は「一定の事項」を「株主総会の目的」とするよう請求することができる権利であり、議案要領通知請求権も「株主総会の目的である事項」に関する権利であるため、株主総会において決議することができない事項（たとえば取締役会決議事項など）を議題提案権の目的とすることはできない。
したがって、株主総会の決議事項ではない事項について、経営陣に「勧告」するための株主総会決議（いわゆる「勧告的決議」）についても、株主提案として求めることはできない。
なお、実務上、アクティビストは、株主提案の内容を「定款変更議案」とすることで勧告的決議の制限を回避しており、ESGやコーポレートガバナンスに関するトピックについても「定款変更議案」として提案がなされることが多い。

（2） 拒絶事由が認められる場合

会社法上、議案が「法令若しくは定款に違反する場合」や、実質的に同一の議案について株主総会において総株主の議決権の10分の1以上の賛成を得られなかった日から3年を経過していない場合には、当該提案を拒否することができる。「法令若しくは定款に違反する場合」には、会社法上決議すべき事項の一部が欠けている場合が挙げられており、会社が議案を提出する場合と同様、必要な記載事項が盛り込まれているかを確認する必要がある。また、「実質的に同一」といえるか否かは、当該決議事項の前提となる事業年度や状況ごとの判断が求められるため、前提とする事業年度や状況が変更されている場合には、「実質的に同一」といえない可能性があることに留意すべきである。

（3） 株主提案権の行使が権利濫用となる場合

株主提案権の行使が法令または定款に違反しない場合であっても、権利濫用となる可能性があり、「主として、当該株主の私怨を晴らし、あるいは特定の個人や会社を困惑させるなど、正当な株主提案権の行使とは認められないような目的に出たものである場合には、株主提案権の行使が権利の濫用として許されない場合がある」とした裁判例もある（東京高裁平成24年5月31日決定・資料版商事法務340号30頁〕、東京高判平成27年5月19日・金判1473号26頁）。

以上のように、実質的要件を充足しない場合には、形式的要件を充足する場合であっても、会社は株主提案権の行使を不適法なものとして拒絶することができる。
もっとも、株主提案が勧告的決議であったとしても、議場に図ることが会社の企業価値向上に資すると考えて、株主提案として任意に取り扱うことはあり得る。また、会社法上規定すべき事項の一部を欠く議案についても、不備の程度や次年度以降に改めて株主提案がなされる可能性も踏まえて、提案株主に補正を求めることは考えられる。また、不適法とまではいえない不備がある場合には、ほかの株主にとってのわかりやすさの観点や当該提案が否決される可能性も考慮して、提案株主に補充を促すことも検討に値する。

株主総会当日に向けた準備

株主提案についての適時開示の要否

上場会社がアクティビスト等から株主提案を受けた場合やそれに対する会社意見を決定した場合、その事実を適時開示する必要はあるだろうか。
金融商品取引法（以下、「金商法」という）上、株主提案がなされた事実や会社意見を決定した事実は適時開示事由とはされておらず、バスケット条項^注1にも当然には該当しないため、これらの事実を開示するか否かは基本的には各上場会社の判断に委ねられている。
もっとも、日本取引所のFAQにおいて、「株主提案がなされたことは株主には提供される情報であり、その内容は投資者に広く周知する必要があると考えられることから、開示を行うようにしてください」と回答されている^注2ことには留意すべきであり、一般的に株主提案がなされた事実は適時開示されていることが多い。
なお、適時開示を行うタイミングとしては、

①　株主提案を受けた時点で開示を行い、取締役会で会社意見を決定した時点でも別途開示を行うパターン

②　株主提案を受けた時点では開示は行わず、取締役会で会社意見を決定した時点で株主提案を受けた事実も含めて開示を行うパターン

の二つが考えられる。上場規程上の適時開示事由には該当しないことを前提にすればいずれのパターンでも問題はなく、実例としてもいずれのパターンも見られるが、株主提案を受けたとの情報が先走り、他の株主が株主提案の内容に過剰な影響を受けることがないようにする観点から、会社意見とともに開示する②のパターンを採用する考え方もあり得る。

招集通知および議決権行使書面の発送等

株主提案権が行使された場合の株主総会参考書類には、議案（会社法施行規則73条1項1号）のほか、当該議案が株主提案に係る旨（同施行規則93条1項1号）、議案に対する取締役会の意見（同項2号）、株主から提案理由を通知されているときは当該理由（同項3号）、その他、同施行規則93条1項に定める事項を記載する必要がある。
提案理由等については、①株主から通知された内容が参考書類にその全部を記載することが適切でない程度の多数の分量に及ぶ場合、②会社がその全部を記載することが適切であるものとして定めた分量がある場合に株主から通知された分量が超える場合には、概要の記載で足りるものとされている（同施行規則93条1項柱書）。実務上は、株式取扱規程等において記載分量の上限を定めておき^注3、株主提案の理由がこれを超える場合には提案株主に概要の作成を求め、これに応じないときには会社において概要を作成することが考えられる。もっとも、会社が概要を作成した場合、その内容が提案株主の意図と異なるなどとして後日争いが生じることが懸念される場合は、分量次第ではあるものの会社の分量制限を超える提案理由であっても敢えて全体を記載するという考え方もあり得る。
なお、招集通知とともに株主には議決権行使書面を送付することになり、株主提案に係る議案についても賛否の欄を設けることになるが、株主総会の招集を決定する取締役会において、株主から提出された議決権行使書面に議案に対する賛否が記載されていない場合に、各議案に賛成、反対または棄権のいずれかの意思表示があったものと取り扱う旨を決定し、これを議決権行使書面に記載することが可能である（会社法298条1項5号、同施行規則63条3号ニ、66条1項2号）。そこで、会社意見が株主提案に反対である場合には、議決権行使書面において「議案に対し賛否の表示をされないときは、会社提出原案につき賛成、株主提出原案につき反対の表示があったものとして取り扱う^注4」ことを取締役会で決定し、議決権行使書面にその旨記載することが望ましい。

株主提案に対する会社意見の形成

招集通知の株主参考書類に株主提案に対する取締役会の意見を記載する必要があることとの関係上、株主提案を受けた場合、速やかに会社意見の決定に着手しなければならない。すなわち、公開会社の場合、株主提案権の行使期限は株主総会の日の8週間前であり（会社法303条2項、305条1項）、会社法上招集通知の発送期限は株主総会の日の2週間前までであるが（同法299条1項）、東京証券取引所は、招集通知を法定期限の2週間前よりも早期に発送すること、株主総会の日の3週間前よりも早期に招集通知を電磁的方法により開示することを努力義務としており（有価証券上場規程施行規則437条2号および3号）、コーポレートガバナンス・コードでも、招集通知の早期発送と発送前のウェブサイトへの掲載を求めている（「コーポレートガバナンス・コード 」補充原則1-2②^注5 ）。したがって、株主提案がなされるタイミングにもよるものの、株主総会の3週間前以上に招集通知の発送や電磁的方法による開示を行うことを前提とする場合、株主提案を受けてからかなりの短期間で会社意見の形成を余儀なくされることも多く、スケジューリングが重要となる。
また、拙稿「アクティビスト対応の実務（上）において紹介したとおり、近時のアクティビストによる株主提案としては、ガバナンスに関する要求（社外役員に関する議案）や役員報酬に関する提案、ESGに関する提案の割合が増加しており、しかも“一見すると”企業価値の向上に資するものであることも多い。そのような株主提案に会社として反対意見を表明する場合には、株主提案の内容を頭ごなしに否定するのではなく、ほかの株主からの賛同も得られるように、取締役会を中心に十分に議論して慎重に意見を練ったうえで、根拠を示しつつ「提案に係る議題についての経営方針に沿わない」「自社の実態に照らして望ましい内容ではない」といった説得力のある意見を形成することを心掛けるべきである。

金融商品取引法に基づく委任状勧誘規制

会社提案と株主提案が同一の議題（たとえば役員報酬の上限に関する議題）に関するものである場合、対象会社としては、自社の提案について可決されるよう、委任状勧誘を行う必要が生じることがある。その場合には、金商法194条および金商法施行令（以下、「金商令」という）36条の2をはじめとする委任状勧誘規制を受けることになるが、その詳細は拙稿「アクティビスト対応の実務（下）」を参照されたい。
なお、手続的動議（議長の交代など議事の進行に関する動議）に関する事項に対応することができるように、当該事項も委任事項としたうえで、適用除外に該当する方法で大株主から包括委任状を取得することが実務上行われている。すなわち、会社またはその役員のいずれでもない者が行う議決権の代理行使勧誘であって、被勧誘者が10人未満である場合には、委任状勧誘規制は適用されないものとされているため（金商令36条の6第1項1号）、当該条項に基づいて、委任状勧誘規制の適用を受けずに、①元従業員株主や従業員株主が大株主に対して勧誘する、あるいは、②従前の関係等に基づいて自発的に委任状の提出を受けることが行われている。
①の方法のうち、従業員株主、とりわけ株主総会を所管する部署の一定の地位にある従業員株主（総務部長など）が勧誘を行う場合、実質的には、「会社」が「勧誘」を行っているとして、適用除外規定の適用を受けられない可能性があるため、委任状の有効性または適法性に関して、特に慎重性が求められる場合には、委任状勧誘規制の条件を充足した書式を用いることも考えられる。
なお、昨今では、特に会社提出議案の可決の見込みが高い場合などには、手続的動議に対応するための事項のみを委任事項とすることも行われているところ、そのような手続的動議に対応するための事項は「議案」に関する代理行使の勧誘ではないため、委任状勧誘規制が適用されないという整理が可能と考えられる^注6。

株主提案の撤回

提案株主が票読みを行い、提案議案について可決の見込みがないと判断した場合、あるいは会社として株主提案が企業価値向上に資すると判断し、その全部または一部を会社提出議案に含めるなどして受け入れた場合には、アクティビストから株主提案を撤回するとの意向が示される場合がある。
株主提案の効力は会社に到達した時点で生じるため原則として撤回は認められないが、会社が同意すれば株主提案がなかったものとして取り扱うことも可能である。会社としては、株主提案に伴う種々の対応や事務負担を回避するために撤回に同意することで基本的に問題はないが、撤回に応じた場合には、同一議案の連続提案の制限（会社法304条、305条6項）が生じず、次年度以降改めて株主提案がなされるおそれがないかは同意の判断にあたり考慮する必要がある。
他方、株主提案が招集通知発送後に撤回された場合には、株主総会の前日までに株主に提案を撤回する旨の通知がなされればよいという見解もあるものの、再度の招集通知を発送しなければ撤回は認められないという見解もあるため、実務上は、当然に撤回扱いとはせず、株主総会の当日に議長から議案撤回の動議を提出し、出席株主の承認を得ることで審議を行わないという対応を検討することになると思われる。

株主総会当日の対応

シナリオ上の注意点等

提案株主が当日出席するか否かによって、当日の議事進行に違いが生じるため、事前に提案株主に出席予定があるかを確認し、出席するとの回答があった場合には提案株主の座席も議長から見えやすい場所に決めておく必要がある。
仮に提案株主が出席する場合、当該提案株主は株主総会において提案理由について説明をすることができると解されているため、会社としては議長のシナリオに、提案株主に補足説明の有無を確認することと、（提案株主の説明が長くなりすぎないようにあらかじめ）合理的な時間内に説明を終えるよう伝えること等を盛り込むことになる。なお、議長からの確認にもかかわらず、提案株主が特に補足説明を行わなかった場合には、公平性を欠かない範囲で、会社が反対意見について説明を行うことは可能と考えられている。

採決について

次に、採決の場面では、書面投票の状況や大株主からの委任状によりあらかじめ株主提案議案の否決が確定している場合は、拍手により採決を行うことで問題ないが、賛否が拮抗し、当日の投票により賛否が決定する場合には、投票用紙または挙手などによる採決が必要となる。また、株主提案議案の否決が確定している場合でも、同一議案の連続提案の制限が生じさせるには総株主の議決権の10分の1（これを下回る割合を定款で定めた場合にはその割合）以上の賛成を得られなかったことが要件とされているため（会社法304条、305条6項）、当日までに議決権割合が判明している場合を除き、実際の投票を行うことが必要であることには留意すべきである。なお、拍手により採決を行う場合には、会社提出議案については賛成の者に拍手を求めるのが一般的であるが、株主提案議案について、賛成の者に拍手を求めると、実際には反対であるのに誤って拍手してしまう者も出かねないため、反対の者に拍手を求めることも考えられる。

→この連載を「まとめて読む」

1. 決定事実について「当該上場会社の運営、業務若しくは財産又は当該上場株券等に関する重要な事項であって、投資者の投資判断に著しい影響を及ぼすもの」（有価証券上場規程402条1号ar）、発生事実について「当該上場会社の運営、業務若しくは財産又は当該上場株券等に関する重要な事実であって、投資者の投資判断に著しい影響を及ぼすもの」（有価証券上場規程402条2号x）。[↩]
2. 日本取引所「FAQ【株主総会の招集請求】株主から株主総会の目的である事項について提案を受けた場合についても開示が必要になりますか。」[↩]
3. 上限分量については、平成17年改正前商法下の旧商法施行規則17条1項1号に規定されていた400字を意味するのではなく、会社が参考書類の他の記載事項の量との関係を考慮しつつ、適切に判断すべきとされているが、実務上は旧商法施行規則上の定めと同じ400字を上限としている場合も多い。[↩]
4. このように会社提案と株主提案とで異なる取り扱いをすることも認められるというのが通説である（札幌高判平成9年1月28日・資料版商事法務155号109頁、大阪地判平成13年2月28日・金判1114号21頁等）。[↩]
5. 株式会社東京証券取引所「コーポレートガバナンス・コード～会社の持続的な成長と中長期的な企業価値の向上のために～」（2021年6月11日）5頁参照。[↩]
6. 太田洋「株主提案と委任状勧誘に関する実務上の諸問題」（商事法務1801号25頁）。[↩]